1.2017年业绩暴增、TFM铜钴矿并表是主因。
   
业绩增长原因:1)公司持有80%权益的TFM实现全年并表,2016年仅并表1个半月,DRC归属净利润19.23亿,占归属净利润的70%,是业绩爆发主因。2)大宗商品价格大幅反弹,2017年铜/钴/钼/钨/铌/磷的价格分别上涨27%/131%/28%/30%/-4%/5%。3)生产情况良、成本基本平稳。TFM铜钴:产量分别为21.38万吨和1.64万吨,低于2017年计划,主要因上半年雨水量增加60%所致。三道庄钼钨:产量分别为1.67万吨和1.17万吨,好于2017年计划。吨现金成本分别为5.4万吨和1.79万吨,钼较计划高7%,钨交计划低19%。NPM铜金:铜金产量分别为4.38万吨和1吨,略高于2017年计划。吨现金成本0.96美元/磅,低于计划。巴西磷铌:产量分别为115万吨和8,674吨,略低于2017年计划。
   
2.2018年净利润或超45亿、TFM仍是核心。
   
2018A大宗商品价格仍具期待。2018Q1大宗商品涨势继续,铜/钴/钼/钨/铌/磷的价格较2017A年均价分别上涨13%/42%/30%/23%/0%/4%,较2017Q4均价分别涨2%/23%/17%/4%/0%/5%。TFM仍是核心。TFM:2018年计划与2017年计划持平,但基于公司实际情况,我们仍保守预计公司产量与2017年持平。成本假设铜矿业税提升至3.5%,钴矿业税提升至5%,则将增加生产成本3.89亿元。其他保持平稳。则TFM毛利将增加17.07至72.5亿元,净利润将增加13.89至45.57亿元。三道庄:2018年计划钼下降0.32~0.18万吨,钨持平。成本因产量下降导致吨现金成本提高。但钨钼价格上涨增厚毛利,毛利1.74至21.27亿元,净利润将增加1.31亿元。NPM铜金:铜计划产量下滑0.49万吨至3.88万吨,但因铜金价格高,毛利预计下滑1.27至3.91亿元,净利润下滑0.88亿至1.88亿元。巴西磷铌:2018年产量及成本与2017年持平,则价格上涨带动毛利增加0.55至8.46亿元,净利润将增加0.37亿元至1.72亿。
   
3.强大现金流加优秀团队、收购有色金属全球顶级贸易商。
   
基于图1的产销量、价格和成本假设,我们预测公司2018E/2019E/2020E的EBITDA分别为129.08/129/123.17(亿元),其中折旧摊销分别为41.28/34.25/28.42(亿元),高盈利和高折旧摊销为公司提供了充沛的现金流。
   
同时,根据公司收购TFM的成功案例来看,公司已经具备国际并购的实力。2017年11月,公司全资公司以2.25亿美元认购NCCL投资基金首期出资45%的份额,后者与路易达孚签署购买其旗下从事基本金属和贵金属原料和精炼金属贸易平台业务LDCM100%的股权,交易价格4.5亿美元,预计在2018年上半年完成交割。LDCM为全球顶级有色金属贸易商和精矿贸易商。借助LDCM,公司业务将实现从单纯的生产延伸到贸易环节,成就公司的国际矿业巨头梦想。
   
4.投资建议:基于2018E铜/钴/钼/钨/铌/磷产量分别为23.63/1.68/1.42/1.15/0.87/115(万吨),2019E和2020E与产量与2018E持平等产量假设;2017E铜/钴/钼/钨/铌/磷价格分别为7,000/38.4/11.2/1,710/22/380,除2018E铜价上调至7500外,其余价格与2017E持平等价格假设。我们预计公司的归母净利润将分别为45.89/52.57/54.48(亿元),对应的EPS分别为0.21/0.24/0.25(元/股),对应3月30日收盘价8.48元,PE分别为40/35/34(倍)。鉴于公司为铜钴行业龙头、铜钴价格上涨业绩仍有提升空间和充沛的现金流及优质的管理团队,首次覆盖给予公司“推荐”评级。